上海诉讼律师（九民纪要）

伴随着国内经济下行压力的不断增加，金融产品和投资活动越发容易遭受亏损，由此导致卖方机构不当推介和销售行为所引起的纠纷也日益增多。

在此背景下，最高人民法院在其发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“《九民纪要》”）中，专门开辟独立章节，就金融消费者权益保护纠纷案件的审理作出了较为详细的规定，核心是再次强调卖方机构应当充分履行适当性义务，并对卖方机构提出了更高的要求。

《九民纪要》后金融产品怎么“卖”，确有必要予以深入探讨，为此，我们将连续推送 2 篇文章（上篇&下篇）详细解读《九民纪要》中有关卖方机构适当性义务的理解及启示。

关键词

九民纪要；金融消费者；卖方机构；适当性义务

《九民纪要》所保护的金融消费者宜限定为自然人，并未将“合格投资者”甚至“专业投资者”当然排除在外

在审理金融产品发行人、销售者以及金融服务提供者（以下简称卖方机构）与金融消费者之间因销售各类高风险等级金融产品和为金融消费者参与高风险等级投资活动提供服务而引发的民商事案件中，必须坚持“卖者尽责、买者自负”原则，将金融消费者是否充分了解相关金融产品、投资活动的性质及风险并在此基础上作出自主决定作为应当查明的案件基本事实，依法保护金融消费者的合法权益。

——《九民纪要》

《九民纪要》使用了“金融消费者”的表述，但并未对“金融消费者”进行定义。而在《九民纪要》印发前，当提及“适当性义务”时，业内通常使用的对应概念是“投资者”。比如《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“《资管新规》”）就规定，应当：

加强投资者适当性管理，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。

又如《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称“《证券期货适当性办法》”），使用的也是“投资者”的概念。

当然，“金融消费者”这一概念非由《九民纪要》首创。在此之前，中国人民银行就于2016年12月14日出台《金融消费者权益保护实施办法》，其中第二条规定：

“本办法所称金融消费者是指购买、使用金融机构提供的金融产品和服务的自然人。”

笔者认为，在金融行业内同时存在“投资者”和“金融消费者”两个概念的情况下，最高人民法院选择在《九民纪要》中使用“金融消费者”这一表述，显然是有意为之。考虑到相较于机构投资者，个人投资者无论在专业认知、投资决策、风险承受等各方面都更处于劣势，更有必要给予特殊保护，因此笔者倾向于认为《九民纪要》所保护的金融消费者宜限定为自然人，而不包括机构投资者，以体现上述特殊保护。

根据自然人的投资经历、资产状况、风险承受能力的高低，我们还可以根据不同的法律规范进一步将投资者区分为一般投资者、合格投资者甚至专业投资者，但是《九民纪要》并未据此对金融消费者进一步区分。

卖方机构能够举证证明根据金融消费者的既往投资经验、受教育程度等事实，适当性义务的违反并未影响金融消费者作出自主决定的，对其关于应当由金融消费者自负投资风险的抗辩理由，人民法院依法予以支持。

——《九民纪要》第78条

我们可以将该条款文义解释为：对于具有既往投资经验、受教育程度较高的金融消费者，即便卖方机构违反适当性义务，只要卖方机构的行为未影响金融消费者作出自主决定的，则卖方机构可以全部或部分免责；反之，卖方机构违反了适当性义务后，对金融消费者的自主决定确实客观上产生了影响，则即便该金融消费者具有既往投资经验、受教育程度较高，卖方机构也仍然应当承担相应的法律责任。

因此，笔者认为《九民纪要》并未当然地将构成 “合格投资者”甚至“专业投资者”的自然人排除在可给予特殊保护的金融消费者之外。金融消费者权益保护案件应遵循个案认定原则，如果相关金融消费者构成“合格投资者”甚至“专业投资者”的条件，法院可能进而推定正常情况下该金融消费者不会受到卖方机构影响，可以做出自主决定，并成为卖方机构不承担或少承担赔偿责任的重要抗辩理由。

《九民纪要》项下适当性义务的责任主体系开放概念，各类金融机构和私募基金管理公司都有可能因违反适当性义务而承担赔偿责任

《九民纪要》将金融消费者权益保护纠纷案件，定义为：

金融产品发行人、销售者以及金融服务提供者（以下简称卖方机构）与金融消费者之间因销售各类高风险等级金融产品和为金融消费者参与高风险等级投资活动提供服务而引发的民商事案件。

因此向金融消费者推介、销售“高风险等级金融产品”的主体，以及为金融消费者参与“高风险等级投资活动”提供服务的主体，就是《九民纪要》项下适当性义务的责任主体。

但《九民纪要》中并未对“高风险等级金融产品”和“高风险等级投资活动”进行明确定义，只是在第72条进行了部分列举：

A. 高风险等级金融产品——银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等；

B. 高风险等级投资活动——融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等。

因此，笔者理解高风险等级的金融产品和投资活动应系一个开放性的概念。同时，最高院出版的《<全国法院民商事审判工作会议纪要>理解与适用》一书中提到，“纪要所指‘高风险等级金融产品和金融服务’并非金融学意义的风险等级，而是特指将来发生不利益状态之可能性，主要以本金损失为判断基准”。因此，可以认为销售、推介可能损失本金的金融产品，以及为可能损失本金的投资活动提供服务的主体，都有可能成为违反适当性义务的责任主体，在“破刚兑”的大趋势下，主要是指各类金融机构和私募基金管理公司。

实践中，法律、行政法规层面对于适当性义务的规定较少，主要是以各部门规章及规范性文件甚至自律性规范为主。由于非法律、行政法规一般不得作为司法审判的法律依据，结合《九民纪要》第73条关于“相关部门在部门规章、规范性文件中对适当性义务的规定，只要与法律和行政法规抵触均可参照适用”的规定，笔者认为《九民纪要》的相关规定旨在为判令各类金融机构、私募基金管理公司因违反适当性义务而承担赔偿责任提供法律支撑。

《九民纪要》项下的适当性义务规则是对现有司法解释的进一步升级，卖方机构不仅需要“告知说明风险”，更应在“客户分类”、“产品分级”的基础上做到“适当推介”

《九民纪要》要求卖方机构履行的适当性义务，可视为对2015年12月24日发布的《最高人民法院关于当前商事审判工作中的若干具体问题》（以下简称“《若干问题》”）中适当性义务的细化与升级。《若干问题》在提及卖方机构的适当性义务时，并未对所谓“适当性义务”进行定义，仅仅表明卖方机构履行适当性义务的目的是为了“确保金融消费者在充分了解投资标的及其风险的基础上作出自主决定，实现契约正义。”

在《若干问题》中，最高人民法院表示：

告知说明义务是适当性义务的核心，是金融消费者能够真正了解产品和服务的投资风险和收益的关键，应当根据产品的风险和投资者的实际状况，综合一般人能够理解的客观标准和投资者能够理解的主观标准来确定告知说明义务。

因此，有理由认为《若干问题》中所称的“适当性义务”，其内涵主要为告知说明风险义务，即应将产品的风险和收益明确告知投资人。基于此，卖方机构会认为适当性义务的重点在于产品本身的风险披露。

相较而言，《九民纪要》中对适当性义务的定义显然更加细致与全面，其将适当性义务定义为卖方机构：

“必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。”

——《九民纪要》

“金融机构发行和销售资产管理产品，应当坚持‘了解产品’和‘了解客户’的经营理念，加强投资者适当性管理，向投资者销售与其风险识别能力和风险承担能力相适应的资产管理产品。”

——《资产新规》

虽然《九民纪要》和《资管新规》均未对“了解客户”、“了解产品”以及“将适当产品销售给合适的金融消费者”作出进一步的明确，但笔者认为，既然证券期货机构为《资管新规》的规范对象之一，那么证监会印发的《证券期货适当性办法》中关于投资者适当性的要求，可以作为我们理解《资管新规》和《九民纪要》中适当性义务的重要参考。具体而言：

A.《证券期货适当性办法》第九条规定，“经营机构可以根据专业投资者的业务资格、投资实力、投资经历等因素，对专业投资者进行细化分类和管理。”；第十条规定，“专业投资者之外的投资者为普通投资者。经营机构应当按照有效维护投资者合法权益的要求，综合考虑收入来源、资产状况、债务、投资知识和经验、风险偏好、诚信状况等因素，确定普通投资者的风险承受能力，对其进行细化分类和管理。”

B.《证券期货适当性办法》十五条规定，“经营机构应当了解所销售产品或者所提供服务的信息，根据风险特征和程度，对销售的产品或者提供的服务划分风险等级。”

C.《证券期货适当性办法》第十八条规定，“经营机构应当根据产品或者服务的不同风险等级，对其适合销售产品或者提供服务的投资者类型作出判断，根据投资者的不同分类，对其适合购买的产品或者接受的服务作出判断。”

参考《证券期货适当性办法》的上述规定，不难发现证监会对于证券期货机构的适当性义务作了非常详尽的规定，而该等规定对于我们掌握《九民纪要》所规定的适当性义务有着非常重要的参考价值。因此，笔者认为《九民纪要》所规定的适当性义务的主要内容包括：

A. 了解客户——根据客户的投资经历、收入来源、资产状况、债务、投资知识、风险偏好、诚信状况等，以确定客户的风险承受能力，将其划分为不同的类别。

B. 了解产品——根据产品的风险特征和程度，将其划分为不同的风险等级。

C. 将适当产品销售给合适的金融消费者——基于不同类别客户的风险承受能力，以及不同产品或服务的风险程度，将不同风险等级的产品推介给具有相应风险承受能力的客户。

基于上述分析，应当认为《九民纪要》项下适当性义务不仅要求卖方机构“告知说明风险”，更在于“适当推介”以确保投资建议的适当性。卖方机构不能再将重点仅放在产品本身的风险披露，还需要通过对客户的了解、分类，对产品的了解、分级，实现“将不同风险级别的产品，推介、销售给具备相应风险承受能力的金融消费者”这一终极目的。

因此，《九民纪要》对适当性义务的界定与《若干问题》有着本质区别，是对后者的进一步升级，这也意味着对卖方机构提出了更高、更严格的要求，卖方机构必须采取更为积极、主动的措施才能符合《九民纪要》的适当性要求，具体内容详见「下篇」分析—《九民纪要》后卖方机构适当性义务的理解及启示（下）。

文 | 原本律师 叶志豪 周友新

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