质押式回购（通用质押式回购）

8月22日，全国银行间同业拆借中心（以下简称交易中心）与银行间市场清算所股份有限公司（以下简称上清所）正式推出通用质押式回购交易清算业务，该项业务的推出有助于减少银行间市场资金结构性紧张，缓解非银机构信用债质押融资难的问题。

通用质押式回购交易业务简介

通用质押式回购交易业务，是指融资方将符合上海清算所要求的债券提交质押专户，上海清算所每日计算相关额度并发送至交易中心，业务参与者在额度内开展回购交易，并由上海清算所作为中央对手方提供担保品管理与集中清算的三方回购服务。

开展通用质押式回购交易时，业务参与者仅需确定回购金额、期限和利率，对应的质押券由上海清算所自动选取、质押并进行存续期管理，包括估值盯市和质押券替换等。上海清算所按集中清算方式对通用质押式回购交易进行清算结算。

上清所作为中央对手方，将积极介入原交易的对手方之间，将原有买卖双方的交易对手都替换成上海清算所，从而有助于降低交易对手方风险，防止多边净额结算失败，提高资金结算效率，进而提高市场流动性。

开展通用质押式回购交易业务的积极意义

5月24日，银保监会发布公告称，鉴于包商银行出现严重信用风险，为保护存款人和其他客户合法权益，对包商银行实行接管。尽管包商银行被接管以来，各类业务照常办理，各项系统平稳运行，营业网点井然有序，银行头寸充足，流动性整体充裕。但仍然对资金市场造成了较大冲击，引发了市场对交易对手方信用风险的担忧。

在资金市场上，融出方以银行为主，融入方以非银机构及资管产品为主，包商事件引发了银行对交易对手方的排查，同业授信大幅萎缩，最终传导到对非银机构的融出大幅度萎缩，导致6月中旬以来一些非银机构出现被动降杠杆抛售资产的情况。面对上述情况，监管机构采取了较多的措施以缓解资金市场结构性紧张局面，比如窗口指导大型银行给头部券商融资，再由头部券商再给其他非银机构融资，但是在整个市场对于对手方风险担忧加剧的情况下，对质押券的标准大幅提升，信用债尤其是低等级信用债质押融资变得更加困难，使得政策效果并不明显。

上清所此时推出通用质押式回购交易，正是顺应政策导向，缓解市场流动性结构紧张的重要举措：

一是，降低了交易对手方风险，提高了交易效率。对于资金融出方而言，降低了交易对手方风险，也减少了对手方风险和质押券风险管理成本。

银行融出方还可以降低信用债质押回购业务的资本占用，根据13年《中国银监会关于印发商业银行资本监管配套政策文件的通知》，商业银行对中央交易对手的交易对手风险暴露的风险权重为2%。此外，资金融出方不需要对所有交易对手方和质押的信用债逐个进行漫长的授信审核，仅将上清所作为交易对手即可。

二是，对于资金融入方而言，增加了融资渠道，缓解了融资难问题。

目前上清所对通用券入库标准仅为“主体评级不低于AA，债券发行面额不低于5亿元以及不含权”，资质要求明显低于中登中央对手方模式的债项AAA，有助于缓解当前低资质信用债质押融资难的问题。

三是，在回购违约情况下，由中央对手方上清所处置质押券，完全切断了逆回购方与质押券之间的关系。

同时，解决了回购交易中信用债接受度低的问题，盘活机构信用债资产，提高市场流动性，降低市场交易成本。

通用质押式回购交易业务的局限性

尽管通用质押式回购交易业务的推出给市场带来了诸多积极的影响，但目前来看，仍存在一些局限性，主要体现在：

一是，参与的金融机构数量有限。

上清所的清算会员分为综合清算会员、一般清算会员和其他清算会员，其中综合清算会员可参与所有中央对手清算业务的自营清算和代理清算，普通清算会员分又细分为A类、B类和C类会员，A类可参与所有中央对手清算业务，B类可参与两项或两项以上中央对手清算业务，、C类只能参与一项中央对手清算业务。上述能直接参与通用质押回购的只有7家综合清算会员和56家普通清算会员有，市场参与机构仍然较少，大部分非银机构和资管产品为其他清算会员，只能通过综合清算会员以代理模式进行通用质押回购。

二是，上清所处于对自身风险控制的考虑，可能在实际操作中实行较为严格的标准。

尽管通用质押式回购交易降低了交易对手方风险，但风险不会凭空消失，只是转移给了作为中央交易对手方的上清所。上清所为有限责任公司，注册资本仅为3亿元，实际风险承受能力有限，尽管上清所通过负面清单、折扣率动态调整、限额管理及对手方折扣、保证金等形式进行风险控制，但在实际操作时仍可能采取较高的门槛。

三是，通用质押式回购交易通过中央交易对手方淡化了交易双方对交易对手的风险控制，但并没有降低资金融出方对融入方主体风险的担忧，从而将风险控制集中在质押的标的物上。

在当前信用违约风险不断暴雷的情况下，融出方对质押券的要求必然较高，入库券大概率仍然是以较为优质的主体为主，并没有从根本上解决非银机构融资难问题。

文章来源：小兵研究 ，作者王东

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